GAM: Il rialzo in pochi giorni delle curve dei rendimenti negli USA fa vacillare la tecnologia e accelera la rotazione verso i comparti più esposti al rischio pandemico.
Eccesso di mercato o rientro dall’esuberanza precedente? Secondo GAM si sa, i mercati vivono di eccessi. Dall’euforia al panico, dall’egemonia di una visione di mercato ad un nuovo regime, il passo è sorprendentemente breve. Nelle ultime settimane, il cambio di retorica è stato molto repentino. A fungere da detonatore, come spesse volte accaduto in passato, è stato il movimento al rialzo della curva dei Treasury statunitensi e ancor più, negli ultimi giorni, della curva indicizzata all’inflazione, finora rimasta relativamente indenne. La linea di difesa dei “tassi reali” ha un significato simbolico e di sostanza, perché è la più osservata e “addomesticata” (a mezzo QE) dalla Fed.
La Banca Centrale tollera un aumento graduale dei tassi nominali, se accompagnato da crescita e inflazione, ma non gradisce movimenti dei tassi reali, che peggiorano le condizioni monetarie del sistema e la sostenibilità del debito nel lungo termine. Il passaggio del tasso reale decennale dai minimi storici di -1,1% al -0,8% in pochi giorni, ha quindi comprensibilmente provocato qualche fibrillazione, accelerando “reflationary trade” e rotazioni settoriali. Improvvisamente le valutazioni dei titoli tecnologici sono state messe in discussione, specialmente nel caso dei temi più di frontiera (robotica, cloud computing, etc). Altrettanto improvvisamente alcuni fra i titoli legati a turismo e viaggi hanno guadagnato il 20% circa in quattro sedute aggiunge GAM. Proviamo quindi a fare un po’ di ordine. Innanzitutto, il movimento delle curve non è destinato ad avvenire linearmente, ma vivrà fasi di consoli-damento, in funzione dei dati. È vero ad esempio che il recupero dell’economia USA procede a vele spiegate; d’altra parte, mercato del lavoro e fiducia dei consumatori mostrano valori poco rassicuranti, che potranno ritardare anche di molto l’alleggerimento degli stimoli monetari da parte della Fed.
Inoltre, il rialzo delle curve non è un processo caotico, controllato solo dalle forze di mercato, ma è gestito in qualche misura proprio dalla Banca Centrale, attore importante nelle dinamiche di domanda e offerta. In considerazione di questo, a nostro avviso non bisogna inseguire la volatilità di mercato. È vero che la correzione è salutare e le valutazioni della tecnologia sono destinate a normalizzarsi in termini di prezzo su utili, con tassi in rialzo. D’altro canto, il denominatore della formula è costituito da utili in fase di intensa crescita, come dimostrato dalle recenti trimestrali. Allo stesso modo, è ancora lunga la “traversata nel deserto” dei comparti più fragili ed esposti alla pandemia.
I mercati in questi giorni, comprando questi titoli, fanno una scelta “top down” sul successo della campagna vaccinale afferma GAM. Bisognerà tuttavia analizzare la situazione a livello delle singole società: il settore ripartirà di certo, ma i tassi d’insolvenza dopo un anno di crisi pandemica sono destinati a salire ed è quindi necessaria selettività. In conclusione, è giusto riequilibrare il portafoglio verso uno scenario di piena normalizzazione del ciclo economico, consacrandone una parte ai temi più value e ciclici. Il movimento sarà tuttavia graduale ed esposto a inciampi ed è quindi consigliabile non esasperare le scelte, né dimenticare alcuni temi di mercato più strutturali, destinati a rimanere anche negli anni a venire
Commento a cura di Antonio Anniballe, gestore del team Multi Asset Italia di GAM (Italia) SGR
